热塑性聚氨酯TPU发展前景及融资模式分析(图)

（文•谭格非）根据国内领先的IPO咨询机构前瞻投资顾问（专为企业提供上市前细分市场研究和募投项目可行性研究）的统计分析，目前TPU及相关领域共有21家上市公司，多家拟上市公司，TPU企业借力资本市场杠杆做大做强的新势头正日益凸显。

由于熟悉资本市场的运作规律，也对细分产业有过14年的持续深度研究，因此，本文是前瞻投顾着眼于产业与资本、科技与金融的有效结合，在对200余家企业进行上市前细分市场研究和募投项目可行性研究的实战经验基础上，对TPU行业的发展现状、发展前景及融资模式进行的系统分析，希望能开启TPU乃至新材料企业的经营新思维。

TPU具有其他塑料材料无法比拟的特性

TPU是Thermoplastic Urethane的简称，中文名称为热塑性聚氨酯弹性体，是一种新兴的有机高分子材料。TPU是由二苯甲烷二异氰酸酯（MDI）或甲苯二异氰酸酯（TDI）等二异氰酸酯类分子和大分子多元醇、低分子多元醇（扩链剂）共同反应聚合而成的高分子材料，具有卓越的高张力、高拉力、强韧和耐老化等特性，是一种成熟的环保材料。

目前，TPU被广泛应用于汽车制造、冰箱制造、交通运输、土木建筑、鞋类、合成革、织物、机电、石油化工、矿山机械、航空、医疗、农业等许多领域，具有其它塑料材料所无法比拟的强度高、韧性好、耐磨、耐寒、耐油、耐水、耐老化、耐气候等特性，同时具有高防水性、透湿性、防风、防寒、抗菌、防霉、保暖、抗紫外线以及能量释放等许多独特的功能。

TPU原料准入门槛高 市场集中度强

TPU是由二异氰酸酯、扩链剂和大分子二醇聚合反应得到的高分子聚合物。属于聚氨酯产业链中一种，按分子结构可分为聚酯型和聚醚型两种，按加工方式可分为注塑级、挤出级、吹塑级等。

TPU材料是一种聚氨酯的密实制品，其性能介于橡胶与塑料之间，具有高回弹性、吸震性、耐磨性、耐油、耐撕裂、耐化学腐蚀及耐辐射等性能。TPU材料可分为热塑型聚氨酯弹性体（TPU）、浇注型聚氨酯弹性体（CPU）、混炼型聚氨酯弹性体（MPU）和微孔弹性体。

TPU的生产原材料有聚四亚甲基醚二醇（PTMEG）、二苯基甲烷二异氰酸酯（MDI）、BDO-1,4-二羟基丁烷（BDO）及丙烯酸（AA），隶属于化工行业，所以化工行业为TPU的上游产业。

TPU原料行业有较高的技术壁垒和资金壁垒，其中MDI的进入门槛最高，因此市场集中度最高，目前世界上只有巴斯夫、拜耳、亨斯曼、陶氏化学、日本NPU、三井化学、锦湖三井、烟台万华八家企业掌握MDI核心生产技术。BDO和AA竞争要较异氰酸酯行业竞争度稍强，但也存在产业集中度较高的情况。

全球前五家MDI行业集中度（CR5）达到84%，而中国市场中MDI的CR5则高达100%。BDO全球市场大规模生产商有巴斯夫、利安德巴塞尔与美国的ISP公司，全球的BDO的CR3行业集中度为49%，中国较大规模BDO生产商有台湾大连（DCC）和山西三维以及新疆美克，中国CR5达到78%。全球AA的CR5为84%，中国AA的生产厂商有辽阳石化、山东海力、山东洪业等企业，中国AA的CR5为100%，行业集中度高。

这些原材料主要依赖于石化类基础化工材料，其市场价格与国际原油价格相关。2009年至今，原油价格处于稳步上升的趋势，一定程度上导致了公司生产所需原材料的价格上涨。而原材料价格也在较大程度上影响了TPU材料的价格，从而影响了整个行业的盈利能力。MDI、BDO和AA行业的发展直接影响着TPU行业的发展。

受益产业转移 中国及东南亚国家TPU发展潜力大

2007年至2010年，由于鞋材、机械、管材、汽车、建筑等行业发展很快，并且越来越多的耐磨材料采用TPU，全球对TPU的需求量日益增长，年复合增长率为6.6%。根据IAL统计，2007年全球TPU的消费量为38.43万吨，2010年为46.55万吨。随着TPU粒子及TPU薄膜的单价逐渐降低和欧盟地区对PVC等材料等限制，TPU材料的性价比渐渐凸现出来，同时TPU的卓越性能和环保特点也日益受到消费者的欢迎，未来预计年复合增长率将达到10%左右，预计2015年全球TPU材料的需求量将达到75万吨左右。

TPU行业在全球范围内发展相对不平衡，在欧美发达国家，TPU行业相对成熟；在中国及东南亚地区，由于产业转移，该地区的运动鞋、汽车、机械等行业的快速发展，逐步成为世界的加工厂，TPU行业得到了快速的发展。其中，亚洲是全球最大的TPU市场，其需求量约占全球的一半，欧州与北美各占据20%左右。从需求领域来看，鞋材占比最大，接近整个TPU需求量的30%。其次是机械行业，约占28%左右，而管材、汽车、建筑领域各占据10%左右。

21世纪以来我国TPU材料由于在鞋材、胶辊、滚轮、管材、胶黏剂、合成革、熔纺氨纶、薄膜等领域的巨大应用市场。2010年国内市场消费15.4万吨，主要为中低端产品，用于胶黏剂、熔纺氨纶、薄膜等领域的高端产品目前国内产品质量尚差和不稳定，且规模小，主要依靠欧、美进口。TPU总的形势是欧、美进口、台湾、韩国在大陆厂生产产品和中国生产产品三分天下，但中国处于弱势。因此十二五期间，中国TPU主要目标为加大科研开发力度，提高工艺技术水平，扩大高端市场占有率。

台企发展成熟，大陆起步晚，主要针对中低端TPU薄膜

TPU行业竞争格局主要由三部分构成：中国台湾地区，国外，中国大陆。从地域角度来看，我国TPU行业主要生产企业与国外企业的对比情况如下：

在中国市场，TPU行业的中高端市场主要由台湾地区及欧美企业所占据。台湾地区及国外TPU企业具有超过30年的发展历史，经验丰富，所以在中国TPU行业的市场地位十分重要。由于台湾及国外企业技术较为成熟，产品性能稳定，所以，台湾地区及国外企业主要占据中高端市场。

国外企业多为多元化产品生产商，产品涉及聚氨酯产业链多个环节。巴斯夫提供TPU上游原料如MDI、多元醇等基础化工材料，同时也生产TPU粒子，并在TPU粒子基础上生产TPU薄膜产品。例如：拜耳材料科技公司的TPU薄膜主要是由其北美材料公司生产的Dureflex系列产品，拜耳材料也生产其他聚氨酯产品。亨斯迈的TPU薄膜产品主要专注于TPU玻璃板材，亨斯迈也提供MDI等基础化工产品。路博润生产多种型号TPU粒子和TPU薄膜产品。所以，国外企业的产品种类较多，TPU薄膜是多种材料产品中之一，产品结构综合性较强。

台湾企业的产品结构多为TPU薄膜与其他塑料制品构成公司主营产品。台湾地区企业产品主要集中在气动管、鞋材、粘合剂等市场。台湾鼎基化学除生产TPU薄膜外，还生产TPU密封件、气动管、传送带等相关TPU产品。台湾高鼎化学生产TPU粒子，并延伸TPU粒子生产线至TPU薄膜。

由于中国TPU企业起步较晚，主要针对于中国中低端TPU薄膜市场，同时TPU薄膜生产的技术及生产经验门槛较高，所以造成现阶段中国专业TPU薄膜生产企业数量较少，行业集中度高。中国TPU薄膜生产商专业化程度最高。明显的特点是所生产的TPU薄膜种类多，覆盖TPU薄膜市场范围广泛。

国外TPU粒子企业产品主要集中在粘合剂、线缆、高端注塑等中、高端市场。除上述提及的台湾及国外企业外，还有韩国进兴工业，台湾昆仲和三晃都有生产TPU粒子。以巴斯夫拜耳为代表的国外企业占据了中国TPU粒子行业的高端市场。中国企业主要有烟台万华、浙江华锋和上海联景。TPU粒子整体行业集中度较高。

2015年我国TPU市场规模将近80亿

21世纪以来，我国TPU由于在鞋材、胶辊、滚轮、管材、胶黏剂、合成革、熔纺氨纶、薄膜等领域的巨大应用市场，2007年消费量11.5万吨（占世界总消费量38.43万吨的约30%），世界第一。2008年产能已达23万吨，为世界最大。预计到2015年我国TPU行业将形成近80亿元人民币的市场规模。

目前，我国TPU市场整体需求较高，就TPU材料的发展趋势来看，其中TPU颗粒技术相对稳定，产品品种多，正处于不完全充分竞争和准入门槛上升的阶段；TPU薄膜现阶段技术不成熟，产品开发不稳定，品种有限，竞争者少，市场准入门槛暂时较高。依据行业成长性判断条件，初步可以确定，我国TPU颗粒行业处于成长期的初期阶段，TPU薄膜行业处于幼稚期向快速成长期迈进阶段。

高成长 高回报：TPU行业融资模式分析

前瞻投顾分析认为，由于TPU行业的投资规模和行业特点，未来该行业具有较高的成长性，从而将吸引资本市场及广大投资者的高度关注。同时，TPU行业的后续发展亦需要通过资本市场进行融资，以满足扩产和市场拓展的需求。

当前，企业寻求资本投入的方式主要包括：内部融资和外部融资。

根据前瞻投顾对新材料行业的深度研究，以及新材料行业多个融资上市辅导的项目经验，我们认为，TPU行业所进行的新型环保材料的生产和推广，完全符合国家“十二五”产业规划，未来中国将成为全球TPU产业发展中心，TPU作为环保、循环经济发展和人民生活不可缺少的新兴材料，将受益于政策支持，未来业绩会有较好的增长性。因此，该行业中发展态势较好的企业都将受到资本市场的青睐。但是，如何选择投资机构对企业的后期发展有着重要的影响，因此，TPU行业内的企业要高度重视。

凭借对200余家企业进行IPO上市辅导的项目经验，前瞻投顾深谙资本市场运作规律，也能精准把握细分产业的发展脉络，总体来看，目前，国内企业最主要的融资渠道有如下几种，希望能给新材料企业提供借鉴。

1、风险投资（venture capital，简称VC）

风险投资机构的投资对象，主要是那些处于启动期或发展初期却快速成长的小型企业，并主要着眼于那些具有发展潜力的高科技产业。根据前瞻IPO产业链战略联盟十余家PE&VC机构的反馈情况来看，他们通常以部分参股的形式进行投资，具有强烈的“承受风险”之特征，而这种高风险的投资回报则是中长期获得高收益的机会。

结合前瞻投顾对TPU新材料行业的深度研究，我们认为，TPU材料领域的大多数生产企业，在内部治理方面，都或多或少存在着一些问题，因此，风险投资机构的资本进入，需要多从企业文化、治理水平差异等方面思考双方合作的可能性。而拟融资企业，也不能因为经营理念的不同，使得企业的发展受到制约。

2、私募股权投资（Private Equity Investment，简称PE）

私募股权投资一般通过投资、管理和退出获得资本增值。这类资本通常会在公司的战略、市场和技术等方面为公司提供支持。私募股权资本通过兼并收购、公开上市等方式退出，获得资本的增值。由于TPU等新材料研制企业，生产设备投资较大、研发周期长以及产品拓展有一定的周期制约，因此，对那些希望在短期内通过IPO获取高回报的私募投资者，企业需要谨慎选择。

3、债务融资

公开债务融资的手段主要是通过发行债券的形式获得融资。发行债券的关键是选好发债时机。为此，拟融资企业，需要充分考虑对未来利率的走势预期。债券种类很多，国内常见的

有企业债券、公司债、可转换债券。

对于拟融资企业来说，采用发行债券的方式进行融资，最大的好处就在于还款期限较长，附加限制少，资金成本也不太高，但相对来说，手续复杂，对企业要求严格，而且我国债券市场相对清淡，交投不活跃，发行风险大，特别是长期债券，面临的利率风险较大，而且市场上也欠缺风险管理的金融工具。

目前，民营企业很难通过公开渠道获得债务融资，所以可以考虑非公开债务融资。

非公开债务融资主要包括银行贷款、信托贷款等。对于国内TPU企业而言，非公开债务融资只能缓解企业资金的一时之需，无法完成企业通过资本运作解决企业长远发展的需求。同时，类似TPU企业获得非公开债务融资的机会成本较高，因此，企业需要更为前瞻性的资本运作规划。

4、首次公开募股（Initial Public Offerings，简称IPO）

首次公开募股是指企业在证券市场首次公开发行股票，募集资金。股票上市可以在境内，也可选择境外，可以在主板上市，也可以在创业板上市。如上海证券交易所的主板、深圳证券交易所的中小板、创业板、美国纳斯达克（NASDAQ）等。

前瞻投顾自2008年开始介入IPO咨询领域，对创业板和中小板更是有着长期持续的跟踪研究，多年来，通过对拟上市企业进行上市前的细分市场研究、募投项目可行性研究等工作，为200余家拟冲击创业板和中小板的企业提供上市辅导、上市规划。我们分析发现，目前，国内TPU行业相关上市公司多集中在沪深主板和中小板市场上。

上市为TPU企业提供了一个直接的融资渠道，有利于企业的持续发展和长期盈利。同时，上市的企业蜕变为公众企业，对提高企业知名度有积极作用。而且，企业上市后，必须按照证券市场的规定建立一套规范的管理体制和财务体制，显然，这有利于提升企业的管理水平。

前瞻投顾初步统计，目前，A股市场上共有21家TPU材料及聚氨酯相关行业的上市公司，而在证监会公布的IPO在审企业列表中，新材料领域的企业也多达20余家。此外，在前瞻投顾的自有企业数据库中，珠三角、长三角等主要经济商圈内，关于新材料方面的上市后备企业也多达数十家。可见，当前投资发展新材料产业的热情日益高涨，不仅投资机构，资本市场也对新材料产业青睐有加。 

然而，在光鲜亮丽的资本市场背后，同样也背负着代价，隐藏着风险。上市工作需要动用大量的人力、物力去运作，同时，作为公众企业，公开透明的公司化运作也会泄露很多商业机密，模仿、敌意并购、恶意控股等也是上市企业将要防范的风险之一，这些都对企业经营造成无形的压力和负担。

当然，不可否认的是，资本市场是一把双刃剑，高风险的同时也有着高回报，这种高回报不仅指IPO募集到的巨额资金，更重要的是，资本市场引领企业进入到了另一个发展阶段，是企业持续做大做强的有力杠杆，关键在于，企业经营者是否具有运筹帷幄的智慧，企业自身的经营实力能否经得住资本市场的严峻考验。

作者简介：谭格非，系深圳市前瞻投资顾问有限公司副总经理、IPO项目八部总监，带领团队给30余家企业提供过IPO咨询服务，其中，8家企业已顺利过会，近10家企业已进入IPO申报程序。从业多年来，在为拟上市企业提供细分行业研究和募投项目可行性研究等方面，积累了丰富的经验，对新材料、新能源、IT等行业更是具有独到的研究视角。