白酒业高增长受质疑

茅台、五粮液相继进入奢侈品牌行列，白酒业的高增长吸引了投资者的目光。但其潜藏的风险，诸如“高增长可持续性受质疑”等问题也不容忽视。

据前瞻资讯数据中心监测显示，10家企业在2011年均因企业销售势头强劲、产品价量齐涨、严控销售结构等因素业绩飙升，其中沱牌曲酒2011年度净利润为1.95亿元，增幅达155.25%，居各企业之首。

近年来国家对白酒行业由“不鼓励”到“扶优限劣”，“推动酿酒企业进入资本市场”政策的调整，白酒行业需求增长致企业业绩飙升，激发了PE机构对白酒行业投资热情。

财报数据飘红

目前已披露2011年财务数据的10家白酒上市公司，因销售势头强劲、产品价量齐涨、严控销售结构等因素业绩飙升，其中沱牌曲酒2011年度净利润为1.95亿元，增幅达155.25%，居各企业之首。

公司2011年度业绩快报显示，贵州茅台2011年度净利润高达83.34亿元，稳居龙头地位。五粮液与洋河股份紧随其后，2011年净利润分别达到61.93亿和40.10亿，涨幅达40.9%和81.89%。

水井坊、泸州老窖在最近的三季报数据中披露，企业截至2011年三季度末净利润分别为2.13亿元和20.08亿元，较2010年同期同比上涨幅度分别为82.02%和27.02%。

白酒企业财报中同时披露，企业业绩增长均源于主营业务白酒销售量大幅提升。随着我国居民收入水平的不断提升，市场对白酒产品的需求也持续增加，根据国家统计局数据，2011年全国白酒生产量已达到1025万升，同比增长30.7%，销售量突破3500亿元，同比增长39.7%，产销率约为98%。

行业政策向好

以往，国家对白酒行业采取“不鼓励”的基本政策，因此征税比例相对较高，一定程度上对行业发展有所限制。近年来，白酒行业的劳动密集型特性逐渐凸显，在拉动地方经济、解决当地就业等方面有所贡献，因此日益收到地方政府扶持，尤其是一些对地方经济贡献突出的大型白酒企业，给予适当推广，扶优限劣。

我国白酒企业的发展“区域性”特征明显，主要集中于安徽、贵州、四川、江苏等地。因此，地域性的政策扶持对白酒企业来说就显得尤为重要。多家白酒企业在财报中也均提到，今年销售收入大幅增加也来自于减免税收带来的政策利好。

中央政策层面，2012年1月12日，国家发改委和工信部发布《食品工业“十二五”发展规划》，提出“鼓励白酒行业通过改造升级，加快淘汰落后产能，优化产品结构，完善质量保障体系，提高产品质量安全水平”，“推动酿酒企业进入资本市场，支持企业通过收购、控股、并购、重组、强强联合，形成集团化、规模化的大型酿酒企业集团，提高产业集中度和企业竞争力。”在加强酿酒行业与资本市场互动的政策指引下，PE机构关注热情逐渐升温。

掌控品牌与行业

茅台频频在拍卖会场上刷出“天价”，与五粮液相继“晋升”奢侈品牌榜。尽管相关公司此后均进行了澄清和低调处理，但也真实反映了国内白酒企业发展过程的内在矛盾：一方面，企业产品的质量升级和品牌推广初见成效，另一方面，在全国范围内进行推广时，国内一线品牌对渠道掌控能力不够，导致价格过高，普通消费者难以承受。

目前国内一线白酒企业，大多选取与经销商合作的方式进行渠道扩展，实现产品在全国市场内的覆盖。但由于对终端零售店价格的控能力较弱，因而部分企业正尝试收回部分渠道，适当增加直营店数量以展开自营。此举在提高企业对市场的直接控制能力、提升价格透明度的同时，也能与终端消费者之间建立互动，更直接地了解市场的真实需求及反馈。

有分析人士认为，选择自营还是通过经销商销售，直营店与专卖店数量的占比结构，如何依据地域差异和消费者消费能力合理划分渠道资源，协调预收回渠道对已有经销商业绩影响之间的关系，已成为考察国内一线白酒企业对渠道掌控能力的关键指标。

产业资本布局

2010年以来，产业资本也逐渐将资金投向白酒类企业，数据显示，2008年以来，国内白酒行业并购交易升温，并购交易宣布规模从2008年2.4亿元增加到2012年的67.4亿元，增加了26倍。

今年3月，全球最大的烈酒生产及零售商帝亚吉欧63亿元购得水井坊的交易为2008年至今白酒企业交易规模最大并购案例。同时，国内大型产业资本也纷纷布局白酒行业：维维股份3.48亿元收购枝江酒业51%股权、光明集团旗下上海糖业4715万元入主全兴酒业、华致酒行8250万元购得贵州珍酒的交易都是典型案例。

数据显示，2008年至今，共有22家白酒企业获得VC/PE机构投资，累计投资规模达42.82亿元，披露融资规模案例为15家，披露规模案例平均单笔融资规模为2.85亿元。

整体融资趋势也呈上升态势。其中2011年披露融资规模达13.44亿元，融资案例10起，披露规模案例为5起，融资规模达13.44亿元。PE机构的介入，缓解了白酒行业过往由于生产周期长，占用资金多，单纯依靠争取国家政策扶持获得银行贷款的局面。

在行业下游的渠道领域，PE也已开始展开布局。规模最大的交易为保真酒品连锁零售商华致酒行，投资者为KKR、新天域资本、中信产业基金等知名美元基金，但公司去年底由于关联交易比例上升、突击任命董事与高管等原因，申请中小板上市被否。

此外，2008年至今，还有4家以酒类电商为主营业务的网站获得VC/PE机构融资，累计融资规模达7.47亿元，其中酒仙网涉足白酒类电商，2011年获得红杉及东方富海5000万美元投资的交易规模最大。

前瞻产业研究院认为，国内白酒行业面临着粮食消耗量大等诸多挑战，高增长可持续性遭到质疑。