新一轮基建投资浪潮滚滚而来，两大趋势值得关注

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作者：苏宁金融研究院宏观经济研究中心主任 黄志龙

最近两个月，上海、重庆、武汉等城市基建投资加码的信号已经十分明确，国家发改委也加快了大型基建项目的批复节奏，新一轮基建投资浪潮大有滚滚而来之势。那么，相比上一轮，新一轮基建投资浪潮有哪些新特征?最大的挑战又将来自于哪里呢?且看下文分析。

基建投资与“稳增长”正相关

一直以来，基建投资都是“逆周期”调控和“稳增长”的主要政策工具。在中国经济增速持续下行的2013年-2017年，基建投资增速长期高于总投资增速，并成为减缓投资下行压力的主导力量。然而，2018年以来基建投资增速却一路下滑，至当年9月末已降至3.3%的低点，同期固定资产投资增速也回落到5.3%的低位，并成为中国经济再度回落的重要因素。

历史上，基建投资在2010年-2011年也曾出现过大幅回落，彼时中国经济正处于国际金融危机之后的两位数高增长阶段。然而，也正是基建投资的大幅回落，带动了固定资产投资从25.8%的高位快速回落到20.1%的阶段性低点(参见下图)。

时间进入2019年，中国经济再度面临“下行压力”的挑战。为了应对这一挑战，中央经济工作会议强调“加大基础设施等领域补短板力度”，既是2019年七大重点工作任务之一，也是“宏观政策要强化逆周期调节”的主要抓手，还是“较大幅度增加地方政府专项债券规模”后新增地方债务资金的主要投向。

新一轮基建浪潮的两大趋势

值得注意的是，自2018年下半年中央提出“加大基础设施领域补短板的力度”之后，新一轮基建浪潮已经到来。从已批复项目和未来的投资方向看，本轮基建投资有以下两方面特征：

第一，城市轨道交通取代“铁公机”，成为新一轮基建投资的方向。2018年下半年以来，国家发改委批复的基建项目投资规模达到14638.06亿元，特别是2018年四季度以来，基建项目的批复节奏明显加快，前期暂停的项目重新获得了批复。

从批复的项目分布看，铁路、公路、机场依然是基建的重要组成部分。值得注意的是，许多一、二线城市前期被叫停的城市轨道交通项目，成为本轮基建投资的重点，其中上海、武汉、济南、长春、重庆、苏州的轨道交通项目都获得了批复，累计投资规模超过9000亿元(参见下表)。

第二，基建投资的范围大幅扩展。传统意义上，基础设施一般是指水利、铁路、公路、水运、航空、管道、电网等物质工程设施。后来，国务院于2015年发布的《关于积极推进“互联网+行动的指导意见”》，在全球范围内第一次把互联网作为基础设施范畴，这是基础设施概念的一次重大变革。再后来，十九大报告指出，“加强水利、铁路、公路、水运、航空、管道、电网、信息、物流等基础设施网络建设”。2019年的中央经济工作会议则要求，“加快5G商用步伐，加强人工智能、工业互联网、物联网等新型基础设施建设”。由此可见，当前的基建投资已经全面扩展到工业、商业等新型基础设施领域，这也成为新一轮基建投资的重要方向。

新一轮基建浪潮的主要挑战

基建大投资的方向已经明确，但也面临资金来源不足的挑战。事实上，2018年社会融资和总信用收缩，受影响最大的就是基建投资，这是因为，基建投资与房地产和制造业投资最大的差异在于：基建投资自身难以形成稳定的现金流，而内生性现金流能力是影响一个投资项目能否在融资环境恶化的情况下保持自身高速发展的关键因素。

大体来看，基建投资按照资金来源分为四类：自筹资金、国家预算内资金、国内贷款、外资和其他资金。而从国家统计局发布的数据来看，2017年，基建投资17.3万亿元总额中，自筹资金为10.2万亿元，占比高达59%;预算内资金为2.77万亿元，占比16%;银行贷款与预算内资金规模相当;外资和其他资金仅占9%左右(参见下表)。

进一步分析，自筹资金中四大渠道——非标融资、PPP融资、债券融资和其他融资的占比分别为40.8%、12%、9.5%和37.6%。2018年非标融资受资管新规的影响大幅萎缩，PPP融资也因PPP清理整顿政策受到较大冲击。

总结来看，2019年基建投资面临的最大挑战是资金来源问题，其中以下几方面趋势值得关注：

第一，自筹资金将持续承压，特别是占自筹资金主体部分的非标融资还将持续收缩，但下滑幅度将有所收窄;PPP清理整顿告一段落之后，PPP 落地执行阶段的投资额将不断增加，PPP融资对自筹资金的拉动作用将有所提升。

第二，预算内资金将稳中趋降，预计2019年地方政府土地出让收入将陷入低迷，但中央提出“较大幅度增加地方政府专项债券规模”，将能够部分对冲基建投资预算内资金的下滑压力。

第三，银行贷款将较快增长，2019年金融机构将“加大对在建项目合理融资需求的支持力度，按照市场化原则，保障融资平台公司合理融资需求，防止盲目抽贷、压贷和停贷”，这说明决策部门希望通过表内银行贷款的增加，来对冲非标融资大幅收缩的影响。

一言以蔽之，2019年基建投资将继续受到资金来源的约束，要实现前期20%以上的大幅增长可能性较低，但在稳增长目标引导下，基建投资增速仍将触底反弹，全年有望实现5%-10%左右的增速。