扩容的新三板之一：理想很丰满 现实很骨感

 1、丰满的理想：新三板扩容在即，业务发展前景广阔

2013年9月13日，在第三届中国创业资本论坛暨2013最具竞争力创投机构评选颁奖典礼上，全国股份转让系统公司副总经理高振营透露，新三板扩大试点工作近期或将实施。这表明新三板扩容只差临门一脚。

此前，在2013年9月6日，证监会市场部副主任在“2013金融街论坛”上表示，全国股份转让系统扩大试点的具体方案将很快出台，新三板在融资工具方面将有新发展，将发布股权融资制度和债权融资制度等。新三板扩容的制度性障碍也将很快扫清。

作为多层次资本市场的一部分，新三板从2006年开始在中关村科技园区进行试点，2012年8月国务院正式同意扩大试点，新增上海、武汉和天津三地的国家级科技园区。新三板未来的发展前景只能用“丰满的理想”来形容。

随着制度化障碍的逐步扫清和融资交易制度的逐步完善，相关的高新区试点工作的不断扩大，预计未来几年，全国105个国家高新区将逐步纳入新三板试点范畴。2012年国家高新区营业收入达到了16.09万亿元，相比2011年同比增长20.57%。而2011年，国家高新区营业收入超过1亿元的企业达到了10371家，超过10亿元的企业达到了1857家。这为新三板扩容提供了丰富的企业资源。

保守估计，按照中关村2012年以来年平均100家扩容速度(2012年为105家，2013年1-8月为61家，全年预计达到102家)，在5年内仅4家试点的国家高新区将贡献2000家公司左右的上市资源，按每家市值规模2.5亿元计算，未来几年，新三板业务将为证券公司至少贡献5000亿元的业务规模。

2、骨感的现实之一：新三板交易清淡，流动性不足

然而，尽管新三板业务前景广阔，但是从市场交易情况看，新三板挂牌企业的交易情况只能用“惨淡”来形容。2012年以来，新三板挂牌企业数量激增，但交易冷清的现状却没有得到改变。从2012年1月到2013年8月，新三板挂牌企业成交总量为11.74亿股，月平均成交量为5870.47万股;成交总额为23.33亿元，月平均成交额为1.17亿元。

2012-2013年新三板挂牌企业成交情况(单位：万股，亿元)

资料来源：前瞻产业研究院整理

而从交易活跃度来看，从2012年1月到2013年8月，新三板挂牌企业数量从153家增加到316家，而当月有交易量的企业数量仅从63家增加到83家，交易活跃的企业数量占挂牌企业数量的比重从41.18%下降到了26.27%。

而且，交易呈现出向少数企业集中的现象，2013年1-6月，成交额排名前5的企业成交额占成交总额的比重达到了33.89%;成交额排名前10的企业成交额占成交总额的比重达到了51.59%。这说明大部分企业常年处于很低的交易水平，市场活跃度非常低。

3、骨感的现实之二：新三板企业估值水平低，对企业吸引有限

在市场流动性不足、交易活跃度低的情况下，新三板企业估值一直处于比较低的水平。根据203家挂牌公司披露的报，2012年共实现营业总收入192.37亿元，同比增长18.90%;实现净利润16.85亿元，同比增长5.90%，增速相比上年出现明显下滑。但是，新三板的增速仍显著高于中小板和创业板。2012年营业收入增速方面，中小板是11.38%，创业板是15.84%;净利润增速方面，中小板是-10.67%，创业板是-8.37%。

2010-2012年新三板挂牌企业经营情况(单位：亿元，%)

资料来源：前瞻产业研究院整理

而估值水平方面，新三板明显低于中小板和创业板。以2013年9月16日收盘价计算，新三板平均市盈率为11.87倍，而中小板平均市盈率为32.90倍，创业板平均市盈率为50.97倍。即使深市中小板和创业板过于“疯狂”，但是其主板平均市盈率为20.04倍，沪深平均市盈率为11.51倍。无论怎么比较，新三板企业估值过低是不容争辩的事实。估值过低对于企业吸引力非常有限，而相关费用却成为企业的一大负担。

企业在新三板挂牌每年需要缴纳管理费，而且审计费用也非常可观，还有信息披露要求及各种限制。目前，在新三板挂牌企业以年营业收入1亿元以下的占大多数，2012年，挂牌的新三板企业平均营业收入仅为9476.35万元，平均净利润仅为830.05万元，相对企业经营情况，新三板挂牌的成本非常高，而相比较，债务融资和PE/VC融资的成本优势非常明显，尤其是PE/VC融资能够获得的帮助更大。所以，总体而言，新三板对于很多企业来说，并不具有太大的吸引力。

4、骨感的现实之三：新三板业务贡献不足，证券公司兴趣不大

从业务资源的角度来看，新三板扩容对于证券公司来说应当是一个很好的业务机会，尤其是从2012年10月到2013年8月，A股市场IPO已经暂停了10个月之久，而证券市场IPO重启在2013年12月之前很难有实质性的进展，证券公司投行业务面临着严重的发展困境。按照常理，国内证券公司应当积极踊跃开展新三板业务，但是，事实却并非如此，证券公司并没有对新三板业务表现出足够的兴趣。

按照目前的行情，证券公司开展新三板业务的报价普遍在100万-120万之间(其中附带审计和律师费用)，低的可以到80万元。而从2012年A股IPO情况看，创业板IPO的平均承销业务收入在4000万元-5000万元之间，中小板IPO的平均承销业务收入在5000万元-6000万元之间，差别可谓“天上与地下”。

根据前瞻产业研究院的测算：对新三板业务来说，按照每家110万元计算，2012年新三板挂牌公司105家，能为券商带来1.16亿元左右的承销业务收入，相比于2012年证券行业177.44亿元的承销与保荐业务收入，新三板业务收入对于券商来说只能用微不足道来形容。新三板业务实际上没有利润可图，这是很多券商对新三板业务“不感冒”的主要原因，目前，很多证券公司开展新三板业务实际上是在“赔本赚吆喝”。